Las tendencias detrás del equilibrio cambiario forzado

En el corto plazo enfrentamos una situación de equilibrio “forzado” en el mercado cambiario que está condicionado por las restricciones y los impuestos que afectan la demanda de dólares. En el largo plazo, esas restricciones y costos tienen que ser flexibilizados por su efecto nocivo en desincentivos para la exportación y en el comportamiento de empresas e individuos.

El Banco Central publicó los números del balance cambiario del MULC de enero. Si bien la cuenta corriente todavía marca un superávit, éste se redujo fuertemente a US$ 50 millones desde US$ 1,350 en noviembre y US$ 576 en diciembre. La caída de exportaciones - que se habían disparado en diciembre para aprovechar menores retenciones - y un mayor pago neto de intereses - explican la variación mensual. Mientras tanto, la cuenta financiera fue negativa en US$ 258 millones, implicando una caída marginal de las reservas internacionales de US$ 180 millones incluyendo ajustes contables.

Repasemos cada uno de los componentes del MULC y su evolución reciente:

Cuenta corriente

ü   En enero el saldo de bienes fue positivo en US$ 1,590 millones, que compara con un superávit mensual promedio de US$ 1,954 para el año 2019. Las exportaciones anotaron US$ 5,132 millones, 6% por encima del promedio anual 2019, aunque cayeron 12% en el mes por la aceleración de liquidación en diciembre con menores retenciones. Recordemos que desde septiembre del año pasado los exportadores tienen la obligación de liquidar las divisas en el mercado cambiario. Las importaciones llegaron a US$ 3,542, superando el promedio del año pasado un 24%.

ü   En el caso de los servicios, el saldo fue negativo por US$ 26 millones en enero. Sin embargo, es el mejor registro de la serie desde abril de 2012. Los ingresos de divisas por servicios llegaron a US$ 942 millones, un 36% arriba del promedio mensual de 2019. El pago de servicios alcanzó US$ 968 millones, lo que implica una caída de 16% contra el promedio de pagos del año pasado. La evolución de este apartado se explica fundamentalmente por el concepto viajes y otros pagos con tarjeta, con egresos por US$ 312 millones este año, versus US$ 771 millones en enero 2019. Esta fuerte retracción del 60% fue motivada por la depreciación del tipo de cambio oficial más el impuesto PAIS del 30%, que resulta en un tipo de cambio real implícito muy alto para el turismo.

ü   La cuenta de intereses marcó una salida neta de fondos por US$ 1,517 millones en el mes de enero, impulsada en dos tercios por pagos del sector público nacional y un tercio por el sector privado. Este valor fue 39% mayor que lo registrado en diciembre pasado.  Prácticamente no se registraron transferencias por dividendos y utilidades. Este ítem no se vio alterado ya que se siguieron pagando con normalidad las obligaciones de deuda.

Cuenta capital

ü   La principal variación, tanto en la comparación interanual con enero de 2019 como en el promedio del año pasado, surge en la línea de formación de activos externos del sector privado no financiero. En el primer mes del año, hubo dolarización neta de carteras por US$ 60 millones, frente a US$ 1,958 millones en enero 2019 o US$ 2,239 millones promedio durante 2019. Claramente, aquí observamos en las estadísticas el impacto de las restricciones cambiarias de atesoramiento en empresas e individuos.

ü   El resto de los componentes de la cuenta financiera, como la inversión directa de no residentes, la inversión de portfolio de no residentes, o los préstamos financieros, no muestran cambios materiales de tendencia. Esta performance se explicó, por un lado, por el fuerte incremento en el riesgo país en el contexto de la restructuración de la deuda y por el otro, porque los ingresantes de fondos evitan hacerlo a través del tipo de cambio oficial.

Como puede observarse, más allá de la variación coyuntural de enero, el alivio en las cuentas externas proviene en parte de la depreciación del tipo de cambio oficial, pero también de la introducción del impuesto PAIS y de la permanencia de los controles vigentes para moderar el atesoramiento. 

En las condiciones actuales, el mercado cambiario está en equilibrio y no se nota la falta de divisas. En este contexto, el BCRA aparece como el principal demandante de dólares mediante la compra de reservas. Sin embargo, el gobierno debería ver estas restricciones como algo temporario, ya que sostenerlas en el mediano y largo plazo se generan desincentivos a exportar y comportamientos de tipo rentístico donde las empresas buscan la forma de acceder al mercado oficial a través de operaciones más o menos genuinas.