martes, 21 de febrero de 2017

¿Qué pasó con la inflación en enero?

La semana pasada los números de inflación de enero generaron desconcierto. Mientras que el IPC INDEC que mide la inflación en AMBA marcó 1.3% mensual, el IPC CABA que está acotado a una región más pequeña marcó 1.9%. Algo similar sucedió con la inflación núcleo, que marcó 1.3% y 2.0% respectivamente, aunque lo más desconcertante fue su evolución reciente. Mientras que según el IPC INDEC la inflación núcleo se desaceleró respecto al 1.7% de diciembre, de acuerdo al IPC CABA por el contrario se aceleró respecto al 1.3% de diciembre.
Hay razones metodológicas que explican esta discrepancia. Los ponderadores son distintos para cada índice y difieren en el modo y el momento en que se computan los aumentos de alquileres y expensas (afectadas por el aumento salarial de los porteros de edificio). Estos efectos afectaron la medición puntual de enero, pero no inciden cuando la mirada va más allá de lo que sucede un mes específico. 
En efecto, la inflación núcleo acumulada los últimos tres meses es muy similar en AMBA y CABA. Esto muestra con claridad que las discrepancias de enero entre estos índices fueron meramente metodológicas. Más aún, hace ya cinco meses que la inflación núcleo de AMBA y CABA viene siendo muy parecida y se mantiene estable en torno al 1.6%/1.7% mensual.

Si bien el dato de la inflación núcleo de enero en AMBA de 1.3% fue muy bueno para el Banco Central, una mirada unos meses más atrás muestra a la inflación núcleo corriendo en promedio a un ritmo de 1.6%/1.7% por mes desde hace ya varios meses.
Para cumplirse la meta del 17% a fin de año, la inflación núcleo debe comenzar a frenarse en los próximos meses. En particular, desde el 1.3% que marcó en enero, debe bajar en los próximos meses hasta promediar el 1.0% mensual a lo largo del año, asumiendo una suba en los precios regulados en torno al 30% para todo el año.
La inflación núcleo enfrentará el primer test en febrero y marzo, meses con importantes subas en regulados. Si se mantiene en torno a los valores de enero, será una muy buena noticia para el Banco Central. Si sube y vuelve a los valores promedio de los últimos meses, en torno al 1.6%/1.7%, será muy complicado cumplir con la meta del 17%. 

miércoles, 15 de febrero de 2017

¿Aumento transitorio o permanente en la demanda de dinero?

El crecimiento que en enero registraron los agregados monetarios está dando mucho que hablar. Habitualmente, la demanda de dinero crece en diciembre por motivos estacionales y se retrotrae en enero. No sucedió esta vez y ya aparecieron varias lecturas para interpretar al fenómeno.

Lo primero que parece oportuno señalar es que luce incómodo considerar ese aumento en la cantidad (real y nominal) de dinero como un "exceso de pesos" o como "pesos excedentes". Hoy lo razonable es suponer que a nivel consolidado el sector privado tiene la cantidad de pesos que desea tener, más allá de algún desajuste muy transitorio que pueda darse. Si hubiera "pesos excedentes", el sector privado podría suscribir una Lebac o un pase pasivo y contraer la cantidad de dinero, dada la tasa que ofrece el Banco Central. Por otro lado, ya no hay control de cambios, con lo cual también podría comprar todas las divisas que quisiera, lo que también terminaría contrayendo la cantidad de dinero y eliminando ese "excedente".

Lo aparentemente paradojal de este aumento en la cantidad de dinero durante enero es que se da en un contexto reciente de 1) baja del tipo de cambio frente al dólar y 2) cierta estabilidad en las tasas de interés y en las expectativas de inflación. Es decir, comprar dólares es más barato que antes y el costo de oportunidad de tener saldos monetarios no cayó y sigue siendo tan alto como lo era meses atrás.

Quienes apuntan a que este aumento en la cantidad de dinero obedece a una mayor "laxitud"  de la política antiinflacionaria del Banco Central, no toman en cuenta que si el Banco Central sigue una política de metas de inflación en donde fija la tasa de interés y deja flotar el tipo de cambio, la cantidad de dinero es endógena (o sea, la fija el sector privado) y no es la variable que hay que monitorear.

Por ello, este aumento contra-estacional de la demanda real de dinero en enero nos parece un fenómeno más bien transitorio. En febrero y marzo el sector privado podría aumentar la suscripción de títulos del Banco Central, incluyendo los pases, desacelerando así el ritmo de crecimiento de los agregados monetarios, o compran dólares lo que subiría el tipo de cambio.

No obstante, no hay que perder de vista el componente permanente. Hace ya siete meses que el M2 privado (circulante en poder del público más efectivo, cajas de ahorro y cuentas corrientes en bancos) viene creciendo mes a mes en forma consecutiva en términos reales. Esta consistente recuperación de la demanda real de dinero parece haber estado anticipando el repunte de la actividad económica que ya se observa en los últimos indicadores y a partir de octubre especialmente. 

miércoles, 8 de febrero de 2017

Lluvia de brotes verdes

El segundo semestre llegó tarde, pero llegó. Las cifras del último trimestre de 2016 han sido mejores a las esperadas. Si bien descontábamos un repunte de la actividad hacia fin de año, las sorpresas han estado ciertamente del lado positivo. La inversión, la industria, la construcción, el empleo, las exportaciones y las ventas de autos, entre otros, mostraron repuntes importantes en los últimos meses.

Pero lo más destacable es que esta recuperación luce sostenible. No hay precios congelados ni represión financiera. Ya no hay que quemar reservas para crecer, ni atrasar el tipo de cambio o las tarifas para frenar la inflación. Este año incluso la inflación bajará muy fuerte y a pesar de que las tarifas subirán más que la inflación general.   

- Indicadores de actividad económica: en noviembre, el INDEC reportó un alza mensual de 1.4%, la segunda consecutiva (fue 0.5% en octubre). En diciembre, el alza rondó el 1%, según indicadores privados. Así, en el último trimestre de 2016 el PBI creció en torno a 1.0% respecto al trimestre anterior, por primera vez tras cuatro caídas trimestrales consecutivas. El arrastre para este año sería cercano a cero (igual que el año pasado).

- Inversión: creció más de 10% interanual en diciembre, de la mano del equipo durable -bienes de capital importados crecieron 26%- y la construcción por la mayor obra pública -se adjudicaron 40 obras por un monto récord de AR$ 9,000 millones y se licitaron un récord de 381 obras a ser adjudicadas entre abril y junio-. En este marco, los despachos de cemento crecieron en forma interanual en torno a 2% en noviembre y diciembre.

- Exportaciones: en volumen crecieron 33% interanual en diciembre. Si bien la comparación no es del todo válida, ya que un año atrás se salía del "cepo", la tendencia ciclo de las exportaciones ha estado creciendo los últimos seis meses en forma consecutiva. Se destaca el repunte interanual de las manufacturas industriales, por segundo mes consecutivo, reflejo de mayores ventas a Brasil.

- Industria: creció mensualmente con fuerza en diciembre y por encima de la actividad general, y cerró así el año con una caída interanual muy leve, la menor del año. El avance mensual estuvo impulsado sobre todo por la rama automotriz -mayor demanda local y de Brasil- y alimentos -por la mayor cosecha de trigo en 6 años y un alza del sector agrícola ganadero en torno al 8% anual-.

- Empleo y salario real formales: hace ya cuatro meses que crecen en forma consecutiva respecto al mes anterior. Si bien todavía se desconocen las cifras para el sector informal, el último trimestre fue positivo en material de empleo formal y salarios, más allá de que todavía caen en la comparación interanual. Se destacó el repunte del empleo en la construcción. En este marco, en diciembre las ventas en comercios minoristas relevados por CAME exhibieron una caída interanual de 5.4%, la menor de los últimos diez meses.

 - Créditos al sector privado: arrancaron el año creciendo cerca de 2% en términos reales, por lejos el mejor enero de los últimos años. Lideran personales y prendarios.

- Patentamientos de autos: crecerá cerca de 50% interanual en enero, lo que representa un alza de 30% respecto a enero de 2015.

- Comercialización de granos: en enero el arribo de camiones a los puertos fue 50% mayor que un año atrás, el mayor de los últimos años y casi tres veces mayor que en enero de 2012.  

- Turismo: la ocupación hotelera creció 4.9% interanual en noviembre, tanto de la mano de residentes (2.7%) como no residentes (12.4%).