martes, 27 de marzo de 2018

¿Los precios se están desacoplando del tipo de cambio?


La depreciación del peso de los últimos meses hasta ahora ha tenido un impacto muy acotado en la inflación minorista y bastante menor que en experiencias pasadas. Es un progreso logrado en muy poco tiempo, aunque creemos que aún es temprano para cantar victoria.
La inflación mayorista, que inevitablemente está mucho más vinculada al tipo de cambio por la mayor incidencia de bienes transables internacionalmente, se aceleró en los primeros dos meses del año y aún desconocemos la magnitud de este potencial impulso sobre los precios minoristas.
En definitiva, todavía no sabemos si los mecanismos de propagación desde el tipo de cambio a los precios minoristas efectivamente están funcionando con menor intensidad, como sucede en casi todos los países de la región, o si en realidad están funcionando más despacio y se harán más visibles en los próximos meses.
Veamos las últimas experiencias. La devaluación de principios de 2014 fue cercana al 30% y dos veces más grande que la depreciación reciente. En aquel momento, la inflación core (que obvia los ajustes de tarifas) en los dos meses posteriores a la devaluación acumuló una aceleración de unos 6 puntos porcentuales respecto al ritmo que tenía antes. Simplificando, el traspaso entonces fue cercano al 20% en los primeros dos meses. 


En cambio, la inflación core en enero y febrero de este año (1.7% y 2.1%) mostró una aceleración acumulada de apenas 0.4 puntos porcentuales respecto al ritmo que mostraba en los meses anteriores (1.7% mensual), en un contexto en que el tipo de cambio subió cerca de 15%. Medido de esta forma, el traspaso fue menor al 3%.
En síntesis, hasta ahora el impacto sobre los precios minoristas fue muy acotado y el traspaso ha disminuido sustancialmente respecto al pasado reciente. No obstante, nos parece necesario contar con una ventana de tiempo más amplia para poder extraer conclusiones definitivas. 


lunes, 19 de marzo de 2018

Intervenir no anula al esquema de Metas de Inflación


Uno de los elementos constitutivos de las metas de inflación es la libre flotación del tipo de cambio. La regla general es que el Banco Central no interviene en la oferta y demanda de divisas del sector privado y deja que el precio se firme sin su participación en el mercado de cambios.
Sin embargo, el Banco Central se reserva el derecho de realizar intervenciones en los casos en que según su evaluación el mercado está sobre reaccionando y entonces decide sumarse a la oferta o demanda y así atemperar fluctuaciones injustificadas.
Desde comienzos de Diciembre de 2017 y por factores internos y externos el peso de depreció 20%. La semana pasada, y tras tocar el nivel de 20.40, el BCRA intervino tibiamente hasta el jueves y más enérgicamente el viernes y hoy. La intervención está conteniendo al dólar en la zona de 20.20.
Consideramos que la utilización de reservas internacionales a través de la venta de dólares ocasional es acertada en estos momentos para prevenir una sobre reacción del tipo de cambio. Por los factores que se detallan a continuación no es conveniente agregar una tensión extra en los precios y la lateralización del dólar en las próximas semanas ayudará a ponerle un paño frío al IPC Nacional.

·         La suba de 4.6% en los precios mayoristas en enero es una señal de atención en cuanto al traslado a precios de la depreciación.
·         Se están negociando paritarias salariales en varios gremios importantes y una mayor depreciación o volatilidad en este momento del año puede afectar las expectativas y dificultar las negociaciones.
·         El IPC Nacional estará siendo afectado hasta mayo por el ajuste de tarifas de los servicios públicos, que significa una primera ronda de aumentos en regulados pero además sienta el precedente para posibles aumentos de segunda ronda.
·         El recurso de la intervención ejercida con firmeza complementa el uso de la tasa de interés y es especialmente útil para “domar” a las expectativas de depreciación en un contexto de rebalanceo de monedas de un portfolio. La señal directa del Banco Central vendiendo es lo más contundente que un inversor puede percibir si es que duda en qué moneda posicionarse.
La intervención en el mercado cambiario construirá un puente hasta la mayor liquidación de divisas de los exportadores agrícolas y evitará un movimiento injustificado. También evitará un exceso de dolarización de carteras. En ese contexto esperamos que el peso se mantenga sin grandes variaciones nominales en lo que queda del semestre, lo que implica una leve apreciación real hasta junio. Luego, durante la segunda mitad del año, esperamos que el tipo de cambio real se mantenga relativamente estable.

lunes, 12 de marzo de 2018

Las exportaciones industriales crecen pero todavía no entusiasman

Las exportaciones industriales hace rato que muestran un mejor desempeño que el resto. El año pasado crecieron 9% en volumen, mientras el resto de los rubros exportables mostraron caídas en sus volúmenes, de 7% la energía, 3% las manufacturas del agro y 5% los productos primarios.

En enero las exportaciones industriales crecieron 14% y seguirán haciéndolo de la mano de la recuperación de Brasil y el mayor crecimiento de la región, aún a pesar del freno a las exportaciones de biodiesel a EEUU. El último dato que se dio a conocer fueron las exportaciones automotrices de febrero, crecieron 41% anual. En el primer bimestre, acumularon un alza de 31% anual.

Sin embargo, no hay que sacar conclusiones apresuradas. Las exportaciones industriales, junto con las exportaciones de energía, fueron las que más cayeron en los últimos años. Lo que se ve hasta ahora no es otra cosa que una recuperación apuntalada esencialmente por el repunte de la demanda de Brasil. En los últimos diez años se perdieron mercados y capacidades exportadoras que todavía están lejos de haberse recuperado.



En efecto, si bien las exportaciones industriales en volumen se ubican 6% por encima de 2015 (en dólares están en nivele similares), todavía resultan 14% inferiores a 2014, en parte por la caída que tuvo Brasil desde entonces, y 30% inferiores a los máximos de 2011, antes de que los controles cambiarios, las limitaciones para importar insumos y  la mayor apreciación cambiaria desalentaran la exportación y provocaran el cierre de muchas PyMes exportadoras. En efecto, desde aquellos años la cantidad de PyMes exportadoras disminuyó 40%.

Las exportaciones industriales incluyen autos terminados y autopartes (amortiguación, dirección y suspensión, cajas de cambio, motores, ruedas, carrocerías, etc.), manufacturas químicas y plásticas, oro, biodiesel, medicamentos, siderurgia (laminados de hierro o acero), máquinas eléctricas y otras (ocasionalmente reactores nucleares), embarcaciones (básicamente para navegar), etc..