La decisión del gobierno
de reperfilar instrumentos de deuda de
corto plazo trajo como consecuencia directa dos nuevos problemas: el cierre completo del crédito soberano en el
mercado local y la imposibilidad de
los inversores de colocarse en pesos hasta tanto vuelva a existir un
instrumento en pesos “performing”, es decir, que cumpla su cronograma de
pago sin riesgos.
El reperfilamiento
intentó preservar a las personas humanas, afectando de manera directa al resto
de los inversores. Sin embargo, al no dejar ningún instrumento de deuda
“indemne” del cambio de condiciones, al final del día la medida afecta a todos
los inversores: hoy no existe una
forma de quedarse en pesos en condiciones de riesgo-retorno razonables, lo
que provoca presión sobre la brecha en dólares alternativos o sobre el nivel de
precios.
En nuestra opinión, más
temprano que tarde el gobierno debería
crear un instrumento de deuda de corto plazo percibido como libre de riesgo por
parte de los inversores, como para que el mercado de dinero en pesos vuelva
a recrearse: paradójicamente, podríamos estar frente a la vuelta de las Lebac
como para cumplir parcialmente ese rol, pero
cualquier otro instrumento que reúna características similares (corto plazo
en pesos, confianza de los inversores en que será honrada la deuda) podría funcionar.
Veamos
los problemas generados por el reperfilamiento, tanto para emisores como para
inversores:
ü Emisores: el gobierno nacional ha perdido el acceso al mercado voluntario de
deuda por completo. Si tiene un
bache de caja, aún en pesos, no tiene forma de emitir siquiera un pequeño monto
de deuda porque no se ha salvado ningún instrumento. Esta
situación lleva al Tesoro Nacional a necesitar del financiamiento del Banco
Central, algo que no está permitido por el acuerdo con el FMI pero que aparece
como la única alternativa posible.
Adicionalmente, el reperfilamiento ha gatillado el cierre de mercado
primario de sub soberanos y de empresas del sector privado.
ü Inversores:
luego de la introducción de los controles de cambio, quien quedó del lado de Pesos de la grieta tiene que decidir si se
mantiene allí o si busca dolarizarse o transformar sus Pesos en bienes. A mayor tasa de interés, menos incentivo
tendrá a saltar la grieta. Sin embargo,
hoy se plantea una complicación previa: los
inversores no encuentran instrumentos en Pesos que funcionen con normalidad
(cualquiera sea la tasa). Las Lecaps
tienen un cronograma reperfilado pero no queda claro que eso sea definitivo,
los Fondos Comunes de Inversión (FCI) con exposición a Lecaps quedaron
severamente afectados por las medidas, los depósitos a plazo fijo tienen
requieren una inmovilización por 30 días, con lo cual lo único que pueden hacer
los inversores en pesos es un FCI de money market puro sin exposición a Lecaps.
Como mencionamos, sería positivo para este y para el próximo
gobierno que lo antes posible se recree un instrumento en Pesos, tanto para
emisores como para los inversores. Reflotar las Lebac sería más rápido, pero
siendo un pasivo del Banco Central no sería suficiente para dotar al Tesoro de
recursos presupuestarios. Sí
permitiría dar acceso a los inversores a un instrumento en pesos y retenerlos
en esa moneda, lo que mitigaría el pase a dólares alternativos y/o presiones
adicionales en el IPC.
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