Lo que se fue... y lo que vendrá

Este año la economía volverá a crecer y la inflación será la más baja en ocho años. Pero lo más importante es que la recuperación de 2017 será distinta a otras del pasado, como las de 2013 o 2015. Ya no hace falta quemar reservas para crecer ni atrasar las tarifas o el tipo de cambio para frenar la inflación, lo que hacía que lo que antes parecían recuperaciones en realidad terminaban siendo rebotes de muy corto recorrido. Esos cambios, imperceptibles para la mayoría de la gente, son quizás lo mejor que dejó el año que se fue. Invitan a pensar a más largo plazo y a abordar una agenda de reformas que consolide la recuperación del año que comienza.

Crecimiento: esperamos una expansión del PBI en torno al 2.5% anual. Por el lado de la oferta, por una mayor cosecha agrícola, mejores condiciones financieras, mayores incentivos para producir y exportar y la existencia de capacidad instalada disponible, entre otros. Por el lado de la demanda, por la reparación jubilatoria, la suba del salario real y el repunte de la obra pública, entre otros, con alzas de 2.5% en el consumo privado y 7.5% en la inversión. Las expectativas descuentan un repunte del PBI y las sorpresas podrían venir más bien por el lado de un crecimiento mayor al 2.5% anual.

Inflación: esperamos que ronde el 21% hacia fin de año, lo que implicaría la menor inflación desde la recesión de 2009, aunque se ubicaría por encima de la meta superior del Banco Central. La meta del 17% a fin de año para la inflación general en AMBA es consistente con una inflación núcleo cercana al 1.0% mensual en promedio, lo que por ahora vemos difícil de alcanzar.

Tipo de cambio: la cotización del dólar rondaría los 18.7 pesos a fines de 2017, lo que implicaría una depreciación cercana al 18% anual, levemente inferior a la inflación que estamos esperando.

Cuentas fiscales: el gran éxito del blanqueo, que a la fecha ha aportado ingresos fiscales por AR$ 100 mil millones (1.0% del PBI de 2017), es una muy buena noticia e invita a pensar que este año y el año próximo se podrán cumplir las metas fiscales de déficit primario sin rentas que el Gobierno se estableció para 2016 (4.8%) y 2017 (4.2%). Hasta ahora se computaron AR$ 17 mil millones en Noviembre y si bien aún no se sabe cómo se imputarán los recursos restantes, desde el Gobierno ya se anunció la intención de usar una parte para incluso sobre-cumplir la meta fiscal de 2017. 

Cuentas externas: si bien la cuenta corriente elevaría levemente su déficit a 3.3% del PBI, las reservas del Banco Central crecerían unos US$ 4 mil millones y treparían a fin de 2017 por encima de los US$ 42 mil millones. Si bien el financiamiento al sector privado crecerá, seguirán siendo muy importante las emisiones de deuda pública para financiar al déficit. En 2017 las necesidades financieras con el mercado rondan los US$ 43 mil millones, de los cuales US$ 22 mil millones son nuevo financiamiento y US$ 21 mil millones refinanciamiento de vencimientos. Si no hay sorpresas desagradables, el mercado internacional aportará al menos la mitad de estos recursos.

Riesgos y desafíos: un deterioro de las condiciones financieras que encarezca el financiamiento externo terminaría empujando al Gobierno hacia un dilema "indeseable": medidas fiscales más duras o un acuerdo con el FMI. Es un evento al que le adjudicamos una probabilidad baja, aunque debe tenerse en cuenta con este nivel de déficit fiscal y la suba de los Treasuries en EEUU tras el triunfo de Trump. Si bien las cuentas fiscales son un factor de preocupación a mediano plazo, los ingresos fiscales por el blanqueo le dan margen al Gobierno en el corto plazo.