lunes, 30 de enero de 2017

Larga vida a las Lebacs

El equipo del Ministerio de Finanzas mencionó recientemente en conferencia de prensa que está explorando la emisión de Letes en pesos. Declararon que así pretenden "ayudar" al Banco Central a bajar su stock de Lebacs. Tracemos un paralelo entre Lebac y Letes para aportar algo de claridad.
Lebacs = Letes -> desde el lado de la demanda
•          Para un inversor institucional, un papel emitido por el Banco Central o por la Tesorería Nacional es casi igual. Puede haber marginalmente una diferencia de riesgo de crédito pero la capacidad y voluntad de pago de ambos emisores en pesos es muy amplia y eso los convierte en los activos financieros "libres de riesgo" en el mercado local.
•          Los inversores internacionales prefieren las Letes porque las Lebacs son "internas" y por lo tanto no pueden ser transferidas a custodios en el exterior. Los bancos prefieren las Lebacs porque están emitidas por su regulador, tienen menos restricciones regulatorias y franquicias en el consumo de capital.
Lebacs  ≠ Letes -> desde el lado de la oferta
•          La oferta de ambos instrumentos tiene orígenes totalmente distintos.
•          La Lebac se origina en movimientos de la hoja de balance del Banco Central y en su decisión de neutralizar base monetaria o no. Veamos un ejemplo concreto:
- Este año el Banco Central deberá esterilizar una parte del financiamiento en dólares destinado a atender el déficit primario de la Nación y provincias. El aumento de sus activos en dólares (reservas) es neutralizado con un aumento de sus pasivos en pesos (Lebacs) que limita la cantidad de pesos en circulación.
- Además, el stock de Lebacs devengará un interés promedio cercano a 22% este año, constituyéndose en un segundo factor de crecimiento del stock de deuda del Central. Sumando ambos efectos, nuestra visión es que el stock de Lebacs crecerá alrededor de 2 puntos del PBI este año, algo menos que el año pasado.
•          La Lete se origina en el déficit en las cuentas fiscales. Una emisión de Letes en pesos ingresa a las arcas del estado para rápidamente convertirse en gastos en salarios, equipos, etc. Así, si bien una migración de los inversores desde Lebacs hacia Letes a priori es neutral desde la demanda, no lo es desde el lado de la oferta. Con las Lebacs los pesos antes quedaban "esterilizados", pero ahora están "sueltos" en la calle. 
En conclusión: Letes y Lebac no son fungibles desde lo monetario. A pesar de la buena predisposición del Ministerio de Finanzas, las Lebacs van a seguir dando vueltas por mucho tiempo. Y lo harán a pesar del gradual pero sostenido crecimiento que ya se está registrando y que vamos a seguir viendo en el stock de Pases del Banco Central.

No hay comentarios:

Publicar un comentario