El Directorio del FMI aprobó la tercera revisión del programa y autorizó
el giro de US$ 10,800 millones. Este desembolso corresponde al primer trimestre
de 2019. Para el segundo trimestre se espera un desembolso de
US$ 5,400 millones, al igual que para el tercer trimestre, mientras que para el
cuarto se programan unos US$ 980 millones. Con todo, los desembolsos ascenderán
a unos US$ 22,600 millones en todo el año 2019. Hay sobre todo dos áreas en donde se ha producido un desvío respecto a
lo esperado en la revisión bimestral anterior: recaudación e inflación. Creemos
que esos desvíos se mantendrán por un tiempo.
En cuanto al futuro de mediano plazo de la relación con el FMI, el
reporte del staff menciona reformas
del lado de la oferta a mediano y largo plazo. Interpretamos que esa mención abre la puerta para convertir el Stand By Arrangement (SBA, una línea para apoyar
países frente a crisis de balanza de pagos más bien coyunturales) en un Extended Fund Facility (EEF,
cuando los países enfrentan desafíos que tomará más tiempo resolver y requieren
una asistencia con mayor período de repago). Veamos los desvíos:
ü Desvío fiscal: la recaudación impositiva de los últimos meses ha quedado corta respecto
a las anteriores previsiones. Por eso, se revisaron a la baja los ingresos
fiscales por 1.7 puntos porcentuales del PBI, con las retenciones a las
exportaciones, la seguridad social y el IVA liderando los recortes. Los
mitigantes para arribar al equilibrio primario que se esperan son menores pagos
de salarios y jubilaciones en relación al PBI (por 0.8 p.p.) como resultado de
una mayor inflación, menores gastos en subsidios por ajuste de tarifas (por 0.2
p.p.) y menores transferencias automáticas a provincias (por 0.3 p.p.). La
brecha remanente de 0.4 puntos deberá ser abordada por una combinación de un
aumento de la recaudación y un recorte del gasto en inversión pública, de
difícil implementación en un año de elecciones nacionales.
ü Desvío de inflación: los números de febrero con 3.8% de variación mensual y 51.3% interanual
se encuentran por encima de previsiones previas del FMI. Si bien los precios
regulados tienen parte de la explicación, la inflación core en 3.9% muestra que
la presión inflacionaria es generalizada. La respuesta del Banco Central fue
extender el crecimiento cero de la base monetaria hasta noviembre y reducir la
pendiente de la zona de no intervención a 1.75% mensual. Sin embargo, un tipo
de cambio con flotación pura dentro de la banda no ayuda a anclar precios ni
expectativas.
Ambos desvíos se desprenden del diseño de este programa, que si bien ha
sido concebido por el gobierno argentino, se ha presentado a imagen y semejanza
de otros programas de asistencia a países en crisis. La parte cambiaria de nuestro SBA, con flotación pura dentro de la
banda y control de agregados en un año de creciente incertidumbre política
explica la persistencia de la inflación y la caída en el nivel de actividad, lo
que arrastra a su vez un impacto negativo en la recaudación.
En cuanto a la conversión de
plazos de la asistencia del fondo desde SBA a EEF, la concentración de
vencimientos en 2022 y 2023 (cuando se cumplen 3 años de los desembolsos
originales de cada tramo) es lo suficientemente grande como para asegurar que, cualquiera sea el resultado electoral, hay
incentivos de parte de Argentina y también del lado del FMI para acordar plazos
más extensos para la devolución de los préstamos a cambio de implementar
reformas estructurales, como una mayor apertura de la economía, un sistema
tributario más eficiente, una reforma previsional y un mayor fomento de la
competencia, en líneas generales.
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