lunes, 8 de octubre de 2018

Debuta el nuevo régimen monetario


Entraron en vigencia los cambios al esquema de política monetaria y cambiaria que se acordó con el FMI. Nuestra interpretación es que el nuevo régimen monetario es de control de agregados monetarios en un marco de casi libre flotación cambiaria. No obstante, tanto el Tesoro como el Banco Central podrán ofertar divisas. Paradójicamente, es el Tesoro el que tiene más libertad de acción en el mercado cambiario. El Banco Central solo podrá intervenir cuando el tipo de cambio se ubique por fuera de la banda cambiaria y ni siquiera estará obligado a hacerlo.

Si bien el ancla nominal formal del régimen es la base monetaria, creemos que a corto plazo  es un ancla débil para la economía argentina, donde el tipo de cambio todavía es la referencia nominal más importante para determinar precios y formar expectativas.

Por ello, nuestra opinión es que el éxito del plan a corto plazo depende de la estabilidad cambiaria. En particular, de que el tipo de cambio no supere la banda superior, actualmente de 44 pesos por dólar y de 48 pesos a fin de año. La tasa requerida para no expandir la base monetaria y estabilizar el mercado cambiario depende en buena medida de cómo se comporte la demanda de pesos de aquí en adelante. No solamente de billetes, sino también de pesos remunerados, y especialmente de plazos fijos, en tanto de aquí a fin de año aún resta desarmar AR$ 300 mil millones de Lebacs no bancarias.

Si vuelve la confianza y la demanda de pesos se recupera, el tipo de cambio flotará lejos de la banda superior y las tasas requeridas por el nuevo programa no serán tanto más altas. En tal caso, la contracción de los agregados monetarios y su impacto sobre la actividad económica será entonces mucho menor, que en un escenario donde tanto el Tesoro como el Banco Central son forzados a ofertar divisas en el mercado cambiario. En ese caso la base monetaria se contraería incluso en términos nominales.

Para promover la demanda de pesos el Banco Central está incentivando a los bancos a elevar la tasa de interés que pagan por sus depósitos, al permitirles integrar los encajes de “nuevos” plazos fijos con Leliqs por el total de la exigencia. Esto empujará a los bancos a pagar una mayor tasa pasiva, lo que se verá reflejado en la Badlar publicada. Si esto no es suficiente para estabilizar, el Tesoro se pondrá más activo vendiendo divisas a través del Banco Nación. Eventualmente, si el tipo de cambio supera la banda superior, las ventas del Central seguirán quitando pesos de circulación. Al ser más alto el tipo de cambio, la absorción de pesos es mucho mayor que antes. La contracción monetaria en ese escenario sería muy fuerte.

Si bien consideramos que hay buenas chances de que el programa tenga éxito en lograr la estabilidad cambiaria, todavía debemos enfrentar un período de test del mercado y es muy probable que por varias jornadas se observe mayor volatilidad tanto del tipo de cambio como de las tasas de interés. Si se consigue la estabilización, el costo en términos de nivel de actividad será importante, ya que estamos ante enfoques muy duros tanto en el plano fiscal como monetario.   

No hay comentarios:

Publicar un comentario