Las LELIQ y un nuevo intento del Banco Central

La semana pasada el Banco Central anunció el nacimiento de un nuevo pasivo remunerado exclusivo para los bancos, la LELIQ o Letra de Liquidez. Se trata de un nuevo intento del regulador de darle más relevancia a la tasa de política monetaria, ya que hasta ahora el pase pasivo no logró imponerse por sobre las Lebacs. La traba fundamental que enfrenta el pase pasivo para ser atractivo para los bancos es que tributa el impuesto a los Ingresos Brutos (IIBB) mientras que las Lebacs están exentas. Al nacer exenta del impuesto a los IIBB, la LELIQ tiene serias chances de ser mucho más exitosa que el pase pasivo y atraer la atención de los bancos.

La LELIQ es un título de 7 días que se licita diariamente, con mercado secundario restringido a bancos y que puede utilizarse como colateral en operaciones de pase pasivo. Hasta ahora, las licitaciones diarias arrojaron un rendimiento similar al del pase pasivo de 7 días, pero dado que no tienen el costo impositivo la LELIQ reúne lo mejor de ambos mundos. 

El objetivo del BCRA es continuar con el proceso de depuración y segmentación de los inversores en Lebacs. La Superintendencia de Seguros de la Nación ya le había dado una mano en noviembre cuando inhibió a las compañías de seguro de invertir en Lebacs directamente o a través de Fondos Comunes de Inversión.

Ahora, el BCRA está tentando a los bancos con el rendimiento de las LELIQ, ya que el rendimiento nominal de 27.25% capitalizado cada 7 días se convierte en un jugoso 31% anual efectivo y neto de impuestos. Este retorno no sólo es atractivo para el manejo de la caja de corto plazo, sino que dependiendo de las expectativas de tasas futuras de Lebacs que puedan tener los tesoreros puede inclinar a los bancos a migrar una parte material de su tenencia de Lebacs (unos AR$ 380,000 millones) a LELIQ.

Al mover a un lado a los bancos y llevarlos a un cajón aislado, el BCRA gana en autonomía para desacoplar la tasa de política monetaria y accionar sobre el canal crediticio sin tener que arrastrar al resto de los inversores de Lebacs: individuos, empresas no compañías de seguro y fondos comunes de inversión. De ese modo, podría bajar las tasas de Lebacs y hacerlas converger a las tasas de Letes sin tener que bajar a la misma velocidad la tasa de política monetaria, con lo cual tendría un mejor control de la evolución de los agregados crediticios y ganaría en efectividad la tasa de política monetaria.

Como toda estrategia, imponer la LELIQ no es libre de riesgo para el BCRA. Con curva de rendimientos negativa y tasa efectiva de 31% es muy probable que las LELIQ vayan acumulando un porcentaje importante del stock de pasivos remunerados del Banco Central y nuestra proyección es que probablemente lleguen a representar cerca del 25% del total en unos meses. Este crecimiento será a costa de canibalizar al pase pasivo (probablemente desaparezca del mapa) y también traerá aparejado un acortamiento del plazo de los pasivos del BCRA.

Si el plan de imponer a la LELIQ es exitoso tendrá como subproducto una concentración de los vencimientos de los pasivos a plazos más cortos, lo cual no es recomendable.