viernes, 8 de abril de 2016

UVI or not UVI - Primera entrega

"El Banco Central habilita instrumento para promover el ahorro y el crédito a largo plazo y multiplicar el acceso a la vivienda".  Así publicó la Gerencia de Prensa del BCRA una iniciativa que recibimos con mucho beneplácito y que celebramos.  El objetivo de cambiar radicalmente el acceso a la vivienda para las familias argentinas tiene que ser compartido por todos los involucrados en una cadena que va desde los bancos que originan el crédito, hasta los inversores que proveerán el fondeo a ser intermediado por los bancos. 

El tema es complejo y difícil de agotar en una sola discusión.  En esta primera entrega reflexionamos constructivamente sobre algunos aspectos que pueden apuntalar esta iniciativa:

a) Este avión sólo vuela si el BCRA es exitoso en meter a la inflación dentro del corredor de política monetaria que sutilmente explicita en la nota al pie de página 1 del comunicado de prensa: 

(1) Teniendo en cuenta el sendero de inflación proyectado por el BCRA, se asume la variación futura del CER - utilizada en el cálculo del valor nominal de las cuotas de la nueva modalidad de crédito - que tiene la siguiente trayectoria: primer año 25%, segundo año 14.50%, tercer año 10%, desde el cuarto año, 5% anual.

Sin llegar a cumplir por completo estos objetivos, que son muy exigentes (ojalá así sea) esta iniciativa es ganadora para todas las partes solamente si se modera sensiblemente la inflación.  Si no, el deudor, el acreedor o el inversor en Plazo Fijo se verá dañado en el largo plazo.

b) La moneda de cuenta del Inversor Argentino promedio es todavía (y lamentablemente) el dólar.  Esto es totalmente lógico dada nuestra tradición de no poder mantener la estabilidad y poder de compra del Peso.  Mientras dure la transición a un régimen de muy menor inflación, los inversores compararán el rendimiento de un Plazo Fijo en UVI con la alternativa de dolarizarse.  Si la devaluación que espera el inversor es mayor que la tasa real en UVI, va a ser difícil que se produzca al principio ese click que lleve al Argentino promedio a UVIzarse en lugar de dolarizarse.

c) El rol de las expectativas: las proyecciones, tan importantes en las decisiones económicas, entran en juego también en la nota al pie de página número 2 del comunicado de prensa del BCRA:

(2) Para el cálculo de la cuota del crédito estándar a tasa fija, se asume un CFT de 24%.  A estos efectos, se consideraron el promedio ponderado de las tasas de interés informadas al BCRA por las entidades que operaron en este tipo de préstamo en marzo de 2016.

Claramente, las expectativas se han formado hasta ahora en base a la historia (el promedio de inflación mensual de los últimos 10 años ha sido 1.9% mensual) y el desafío es que las expectativas sean formadas a partir de ahora en la evolución futura de la inflación, de ahí la importancia del éxito que el BCRA logre en su política de inflation targeting.

d) La viabilidad del UVI depende de la credibilidad institucional.  Es requisito mínimo la publicación del nuevo IPC.

NUESTRA PROPIA NOTA AL PIE DE PAGINA: El comunicado de Prensa menciona que una gran ventaja de esta modalidad es que hace posible cuotas sensiblemente más accesibles que las de un crédito tradicional, especialmente al principio.  No vamos a ahondar en los aspectos técnicos del cuadro de marcha de un crédito en cuotas con sistema francés o el ajuste del capital vía CER.  Para hacer ese análisis detallado lo mejor sería conseguir las planillas de simulación que el propio BCRA ha utilizado.  Lo que sí haremos es recurrir a la intuición y al efecto de expectativas que mencionamos antes. El CFT de 24% responde al pasado inflacionario.  La tasa de CER + 5%  es una apuesta a un futuro menos inflado.  Si los bancos creyeran a rajatabla y sin dudas en el sendero de inflación proyectada por el BCRA (que promedió 7.30% para los 15 años de simulación), estarían dispuestos a prestar a una tasa nominal fija de 12.30% (y a un CFT un poco mayor).  Nuestro enfoque rudimentario apunta a transmitir que prácticamente la mitad en la baja de la cuota es producto de bajar la inflación y las expectativas de inflación, para finalmente impactar en todo el nivel de tasas interés. La otra mitad de la baja sí es producto de una tecnología financiera "diferente": calcular las cuotas con una tasa de interés real mejora el acceso al crédito al bajar la relación cuota-ingreso. 

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